屈宏斌：2014年宏观经济形势

　　屈宏斌：

　　各位早上好，非常高兴被邀请到今天这个非常隆重的同学年会和大家一起交流。给我的命题是“关于2014年宏观经济形势”，我在我的时间段里面、差不多30分钟里面。我想为了去讲述这个，为了展望2014年的宏观形势。

　　我想分三个小部分：

　　一、未来一年经济形势。中国已经成为全球第二大经济体。在全球经济体的形势下，我的第二部分。

　　二、分享一下我的团队，关于明年中国经济形势与成长以及改革的关系，未来的风险和挑战以及可能的机遇在哪里。

　　三、在国内外宏观经济形势的背景下，中国的货币、尤其是人民币未来会是一个什么样的走势。

　　说到“全球经济形势”，如果要用一句话来总结的话。我想在2014年全球经济形势应该是一个好坏参半的经济形势。好在哪里？好在发达国家经济体经过了（尤其是美国）长达5年的极度量化宽松之后，美国的实体经济开始出现了复苏的比较明显的迹象。与此同时我们看到随着美国经济的复苏，必然会引发对极度宽松货币政策的缩减或者说退出了这种引擎的启动。这种启动毫无疑问对全球金融市场，尤其是对新兴市场国家的新兴经济体的新兴市场会带来一些影响。这种影响可能会导致会对全球新兴市场国家的经济发展在短期内带来一些动荡，所以说坏消息就在于新兴市场国家随着这种发达国家，尤其是美国经济的复苏将会面临一些新的挑战。

　　美国的这种复苏不仅仅是由于库存的变化所推动的，它实际上是反映了美国的最终需求，也就是他的消费，以及投资。为什么美国的这种消费会出现一个超预期的复苏呢？我觉得这里一个最主要的因素，应该是美国房地产市场的这种最新出现了一些新的变化。大家都知道全球经济危机的根源，或者是它的起源是在美国，导火索是美国的次贷危机。次贷危机实际上跟很多的房地产泡沫是息息相关的，这个次贷危机爆发以后美国房地产市场经过了一轮比较明显的调整，调整以后在过去两年一直在底部徘徊。这种徘徊在去年年底、今年年初开始，出现了一些新的变化。什么新的变化呢？就是美国的房地产市场出现了“逐步回暖”的迹象，这种迹象在过去12个月是越来越明显。不仅仅是一些美国大城市的房地产出现了这种明显的复苏的迹象，我们实际上看到美国的房地产复苏应该是一个，基本上是一个覆盖面还是比较广的。看看这张图，这张图基本上是反映了目前美国房地产市场的一种状况。

　　[PPT图 绿色的是表示房地产价格在上升，红色的或者是那种黄色的是说明美国区域房地产市场是在下降。我们可以从这个图看到，和我们今天会议的背景恰恰相反；我们会议背景是一片红，但是美国目前的房地产市场是全国一片绿。美国房地产市场的复苏，我觉得这是一个非常重要的变化。为什么这么讲呢？因为大家都知道，美国是典型的以消费为主导的经济体，从需求上来说。美国家庭的最终消费占到所有经济总量或者说GDP的2/3以上，在美国的这种家庭资产负债表里面，这种房地产又是最大的一块资产相对应的按揭的负债，也是资产负债表最大的一块负债。次贷危机期间，由于资产方价值市场价值回落，但是负债仍然维持一个比较高的负债。相当一部分家庭的出现了所谓的“负资产”，也就是说你买的房子，由于你首期付的（有的是付10%几的首付，有的甚至是零首付）低，在这种情况下你不仅把你的首付亏损掉了，如果把你的房子还给银行的话，你仍然欠银行的，不足以你当时按揭的贷款，也就是说你出现了资产和负债相比较而言，你出现了负资产的状况。这个是导致在金融危机爆发以后，美国这种经济进行衰退，以及后来在过去几年美国经济在衰退的边缘挣扎的因素。]

　　这种因素实际上现在发生了变化，这种变化我觉得是需要大家关注的。美国经济虽然说出现了危机，虽然说过去增长远远低于它的这种所谓的“长期趋势的增长率”。但是美国的经济体至今为止，仍然是全球最大的经济体。美国的消费、最终消费是全球最大的一个最终需求的一个源泉。所以说美国的家庭资产负债表，随着这种房地产市场所出现的新的变化，这个是值得所有的在座的，无论你是做什么行业的，都要引起高度的重视。这种变化就意味着美国未来的复苏，我觉得随着房地产；只要房地产的复苏不出现反复，美国的经济、美国的私人消费的复苏就会持续，这个是会带动美国经济的。

　　目前以市场共识的预测，是明年美国全年的经济增速可能是在2.6%左右。这个相对于今年全年差不多不到1.7%的经济增速，还是出现了一个比较明显的加速。美国经济的复苏，我觉得对于中国或者对于亚洲其它国家有直接的含义。这种影响主要是通过两个渠道：1.出口的渠道。既然它是全球最大的经济体，既然它是全球最终消费的最大的源泉，美国的经济复苏对全球的“最终消费”，也就是说对中国的出口肯定会带来间接或者直接的影响。当然，中国是亚洲出口产业链的中心，对中国出口的拉动必然也会产生对其它亚洲市场联动的效应。这是第一个渠道。2.通过这种资本的流动所产生的影响，这种影响我想在未来呢，这是我下面要强调的，可能是负面的。为什么会这么说呢？因为美国过去经济不好，一直实行极度宽松的量化政策。由于他是全球最大的“央行”，只要不断的去进行量化宽松，把这种利率水平维持在最低的接近“0”的利率水平的话，全球资金的流动性就会不断的增加。这种不断的增加，大家都知道美国没有资本管制，美国是最大的全球资金供给者。美国不断的量化宽松政策，对全球资金的流动性起着决定性作用。所以说美国量化宽松持续，在过去5年实际上它在对美国的经济产生正面作用之前，它首先对全球的“流动性”产生了直接的影响。这个“直接的影响”是哪些国家得益呢？大部分是新兴市场国家。因为新兴市场国家随着说也受到的金融危机的冲击，但是由于政策调整的比较及时、速度比较快，所以比较早的摆脱了危机，消费者信心比较早的得到了恢复。这种复苏实际上在接着全球流动性就为他提供了大量的比较便宜的可用资金，这种消费又得到了便宜资金的支撑，所以在过去几年实际上像一些主要的新兴市场、经济体，尤其是巴西、印度、印度尼西亚，这种主要的新兴市场国家是最大的受益，他们的经济增长过去几年是非常不错的。

　　随着美国经济的复苏，随着量化宽松政策退出的这种程序的启动。大家可能都知道，在郑州伯南克首次宣布在明年的1月份开始要缩减每个月联储购买国债的规模，这就意味着从明年1月份开始这种量化宽松政策退出的程序将在明年1月份开始启动。由于大家对这个市场已经有了预期，这个预期实际上已经对全球金融市场造成了一定的波动。这种波动受害首当其冲的就是过去由于长期受益于，过去5年最大的这种流动资金的受益者；这种受益者首先就是这种预期导致了资金的流出，流动的资金减少了，有的国家实现了净的流出，这种流出首先使得那些国家的货币出现了比较大的波动，这种大的波动带来国际收支方面的一些不稳定因素。这些不稳定因素，对于这种整体经济，对整个社会信心，对企业信心也造成了负面的影响。更大的问题又在于，这些国家在过去的几年的中，他是受益了全球比较便宜的资金，但是这种资金的利用主要是用来支持本国的消费，并没有把这个资金更好的运用到去增强自己工业的产能或者说去改善自己基建的效率，这样的话实际上当这种资金开始流出的时候，尤其是货币贬值的时候；货币贬值并没有对它的出口带来一种促进作用。

　　为什么呢？因为尽管货币贬值了，意味着它相对的这种价格在海外市场便宜了，但是对这些国家来说，它更大的用途在于因为没有这种出口的能力，没有什么产品可以出口，它的工业没有竞争力。在贬值的情况下并没有给他带来出口的上升，恰恰相反的是贬值的同时带来了通胀，使得国内通胀有了明显的上升。有了通胀央行就不得不迫使本国的央行收紧银根，所以在过去两年巴西央行、印度央行、印度尼西亚央行都在加息。这种加息主要是用来遏制不断上升的通货膨胀，这种加息有利于遏制通货膨胀，但是加息的负面作用使得本来受到外来冲击的国内经济增长会雪上加霜，所以这些国家未来的经济增长在2014年会面临更大的下停的压力。

　　这个就是我刚才说的，新兴市场国家在2014年将会随着美国经济的复苏，随着量化宽松政策的退出会面临新的挑战。美国在加速，新兴市场国家可能经济会出现减速的状况。这个就是我们将要面临的，明年的一个经济的总体形势。这种形势对我们有什么含义呢？很多人说，其实我的产品或者我从事的行业跟出口没关系。这些一个好，一个坏，对我有什么含义？当然有含义。无论你是直接或者是间接的从事外相型的这种商业活动的，这种含义就在于对于中国的出口来说，来自于美国的需求对中国的出口产品需求会增加。但是不要高兴的太早。为什么呢？因为在来自美国的需求增加的同时，来自于其它新兴市场国家的需求会减少。这就看你的运气，看你主要市场在哪里。如果你的主要市场在美国、在欧洲，甚至出口到日本，2014年可能对你来说，可能将会是一个比较好的年份。但是如果说你的出口市场主要是新兴市场国家，那么2014年对你来说可能是一个更加挑战、更加难的一年。我想这是一个对我们来说，是一个首先的含义。

　　另外一个含义，如果说其它新兴市场国家面临了这种资金外逃的状况，游资撤离的状况，对他的金融政策也产生了直接的影响。对中国是一个什么样的影响呢？我觉得对中国的影响，首先是相对于其它新兴市场国家来说没有那么直接，或者说比较小。为什么呢？因为中国在过去5年并没有过度的依赖于这种外资的流入来支持中国的经济增长。中国过去几年尽管有热钱的流入，但是我们同时又有大量的企业到海外去投资。我们的贸易还有顺差，我们的外汇储备还是不断的在增加。所以从中国过去几年来讲，实际上过去5年，国家作为一个整体来讲，我们中国仍然是在出口这种我们的资金，我们的资金净流出者，而不是资金的净流入者。所以我想在这种情况下，国际资本流动性的变化对中国来说，应该说是没有产生过多的影响，但是会有间接的影响。为什么呢？因为中国现在随着我们人民币国际化步伐的推进，中国跟香港特区的市场联系越来越紧密。也就是说，过去的那种资本管制的作用就越来越小。我们在这种情况下，香港又是一个充分开放的资本市场，这种全球资本的流动必然对香港市场会造成比较直接的影响。香港市场的影响，也会一定程度传导到中国大陆市场。

　　简单的说，我觉得通过这种间接的渠道，就会导致过去流入短期套利的资金会明显的减少，甚至一定程度上可能会出现净流出的状况。最终对中国的影响，可能对整体经济不会有什么太大的影响。但是对于一些局部的市场会有一些影响。哪些市场会有影响呢？主要看过去套利的资金目前是去了哪些地方。有些人就说，可能是去了房地产。这可能是一方面，但是我认为很多资金可能是在囤积于金融领域里面。比如很多理财产品，一些外资套利可能会比较方便的去购买一些理财产品。我们的理财产品，可能在座的大家都知道，尤其是到年底，收益率已经涨到6%。这个相对于香港的资金来讲，是非常有吸引力的，因为香港资金的成本2%都不到。

　　这种影响，我觉得主要是取决于金融市场，或者是有些是在房地产。

　　在这种情况下，我们如何看2014年中国的经济形势？

　　今天早上前面的几位嘉宾都讲的非常好，“三中全会”也开了，今年的“中央经济工作会议”也开了，两年以后开中国城市新兴化会议。会议开完了，会议上做出的深化改革的60条决定，又被大家看作是几十年来最全面，最激进的一个改革蓝图或者说方案。

　　2014年是一个改革元年，对于新一届领导人来说蓝图是有了，大家现在期待的就是你的行动。行动在第一年是一个非常关键的时间点，这个时候千万不能掉链子。我想决策层对这个事儿非常清楚，所以2014年改革是我们期待。我们可能期待的是更多的改革行动，一些具体的措施。在这方面，刚才两位资深的长期从事政府工作的专家都给大家做了详细的分析，我这里就不说了。

　　这边我想从作为一个市场参与者的角度，谈一点（就谈一点）——中国经济发展之所以过去35年发展的相对来讲比其它新兴市场国家发展的比较好，其中有多种因素。其中之一，其中的一个从政策、决策，从政策制定和政策执行方面，我觉得一个非常宝贵的经验，就是中国决策其中的一个秘诀就是比较注重统筹兼顾，或者说比较注重“平衡术”，各方面要平衡，各方面要兼顾，这样经济才能比较平稳的问题。

　　2014年改革元年，可能大家对改革的热情或者说改革的动力是比较足的。大家都说“新官上任三把火”说的也就是这个意思，但是我觉得“改革”的时候也不能忘记或者说也不能忽视经济其它方面的一些政策。具体一点说，我觉得“改革”和“增长”；“初改”和“稳增长”之间我觉得要取得一个平衡。这是2014年从宏观政策方面的一个新的考验，也就是说未来2014年如果是到明年的这个时候同样坐在这里开会的时候，回顾2014年大家的日子过的怎么样，我觉得将主要取决于在未来的12个月里面政策方面在“促改革”和“稳增长”方面平衡掌握的怎么样。这里面可能大家听了很多的说法，有一个比较流行的观点，就是“改革就意味着阵痛”。如果你真的很认真的去推动改革的话，你就必须容忍一个比较低一点的经济增长。这个我觉得是大家听报纸上，各方面讲的比较多的。

　　我倒觉得这个东西一定程度上有一定的道理，但是我觉得不完全对。的确，有些改革措施对短期增长是负面的，尽管对长期增长是正面的。比如：化解银行风险，化解产能过剩，这就意味着投资要少一点。举个例子来说，“减政放权”。如果从明年开始把“减政放权”作为实施改革的突破口的话，我想哪怕“减政放权”向前一小步，不光是对中长期的经济增长，包括对当然的经济增长都会有一个推动性。“减政放权”意味着什么呢？意味着在座的各位可能会有更加自由的空间，无论你是创业还是去开拓新的商业领域或者是从事新的领域都会有更大的自由度。“减政放权”就意味着，你可能在跑一个项目的时候，在成立一个公司的时候，你盖的章子就不用盖那么多的章子了，盖章子就不用花那么多的时间拉关系、请客吃饭了。这些都是可以促进新的企业的成长，或者说促进新的投资的成长。有了新的企业成长，有了新的投资就会带来新的就业，有了新的就业就意味着会有了消费，所以会相应的成长。

　　很多的改革措施可以是在短期内，可以是对增长是有利的。在目前的这种经济形势下，尤其是明年；我们刚才说了，美国经济会好一些，但是这种“好”，这种“向好”的这种支撑又会被其它新兴市场的风险可能又会抵销一部分。所以从明年整体也不容乐观，在这种情况下，在改革措施的执行过程中，在秩序方面应该有所选择，尤其是对一些是不是可以对一些在短期内，对经济增长有促进作用的一些措施可以推的力度更大一些，或者说先推出。我想这个可能也是一个平衡的一部分。

　　会不会做到这一点？我个人来讲，觉得还是有信心的。因为既然我都能意识到这个问题，我想在北京有一大批给中央的智库，他们比我聪明的多，他们一定也会意识到这一点问题。所以我相信明年在“改革”和“促增长”的平衡之间，我觉得还是可以期待。但是作为我和在座的各位一样，这些能不能平衡？其实我们是掌握不了的，我们只能期待。作为我们来说，我们把这个可以作为一个观察的指标。也就是说，明年到底市场需求或者整体经济走的好不好？看哪些方面呢？不仅仅看你的改革措施推出了多少，更重要的还要看改革和其它方面的政策配合是怎么样的。

　　这种配合为什么非常重要呢？比如：2013年总体来说还是一个不错的一年，但是这种“不错”不是说任何时候都不错。前半年可能大家有一些担心，前半年经济出现了下行的压力越来越明显，信心开始有所转差。但是从三季度开始，由于政策做出了一些调整，我们的经济实际上出现了向好的趋势。如果你回顾今年的这种过程，其实也是有一个启示或者说有一个经验教训。前半年政策协调方面如果做的比较好的话，可能我们整体的全年经济总体宏观环境会比过去12个月更加稳定一些。比如：我们在去年4季度已经出现了经济向好的这种趋势。如果说我在今年年初，在新的领导人上任之后。但是都在猜测你的政策走向，未来是什么方向的时候，在这个方面如果做的更好的话，我相信社会的预期或者说整体经济的预期会波动小一些。

　　当然，新的领导人新上来以后，由于刚刚新上来，可能在适应方面需要一段时间去适应，有些措施的推出，每个措施的单个来看都是非常好的措施，都是让老百姓叫“好”的措施，但是很多措施之间不能协调，我觉得这个可以做的更好一点。比如：年初推出的“反腐倡廉”，这个政策的推出得到了所有社会人的支持，而且执行力也非常好。为什么说“执行力比较好呢？”其实对反腐倡廉的执行力看一个指标就可以了。什么指标呢？茅台酒的销量。茅台酒的销量大幅度下降以后，至今为止没有出现反弹，说明反腐倡廉执行力还在；至少在地方、各阶层还在执行。这是一个利好。但是它客观上是我的总体社会需求少了一块。如果我是总理的顾问的话，我会告诉我的老板，说：“这边我们少了一块，我们是不是可以想办法在其它的地方去相对弥补一块。”这样保持一个去年年底以来的经济向好的趋势可以得以延续。在其它的后来我们6月份以后推出的政策方面，再适当的在时间上做一些很好的配合，全年会有一个比较平稳的。在全年经济整体比较向好的趋势，下半年三中全会又给大家推了一个超出预期的改革蓝图，在比较平稳的基础上又锦上添花，使改革蓝图，使大家对未来中长期的经济改革、经济增长更有信心，这个我觉得应该是2013年是一个更好的，可能大家的心情会更好一些。

　　我这里首先不是批评总理，是事后诸葛亮。

　　我觉得这种“平衡”还是有空间，这个“平衡”做的好的话，我相信明年的经济增长，在大力促进改革的同时，只要顾及到稳增长，我觉得经济增长可以有空间维持一个相对平稳、稳定的经济增速。如果维持在7.5%左右的经济增速，那么在这种情况下，大力推动改革，未来几年的中长期的增长奠定基础。

　　风险在哪里呢？相对平稳的经济增长和一个比较加速改革的这种组合的主情形，这是我们预测的主情形。在这种不错的组合里面，它的风险在哪里？刚才我说了，风险就在于之间的稳增长和促改革之间的平衡，如果平衡做的不好，可能会顾此失彼。改革是推动了，但是经济可能又调头回落，我们又开始了去年的循环，又开始经济回落，大家担心中国经济硬着落，企业信心、社会信心又开始转差。大家知道，信心是可以自我实现的。如果大家都觉得日子不好过，但是都觉得情景不明朗了，大家都会相对来说比较谨慎一点。这种谨慎的过程，本身就使得总体需求会进一步的下降，所以我觉得这是一个政策的平衡是否会出现偏差，我觉得这是一个风险。

　　另外一个风险，我觉得就是来自于外国的风险。美国经济有显示是在复苏，而且至少美联储已经启动QE的缩减，也说明至少美联储有相信美国经济在复苏。但是这种复苏不是一个100%的确定，如果美国经济复苏以后出现反复，这个可能会对中国的经济造成影响。内部来讲，房地产市场，我觉得是2014年中国经济增长的一个最大的不确定性。房地产市场新一届领导人正在反思房地产政策，反思的结果将会是怎么样的？他会采取什么新的调控方式？我想这个现在大家都很难做出一个比较明确的判断，这是需要关注的一个地方。

　　由于时间关系，我就先讲这么多。刚才答应大家说“人民币”，由于时间的关系，我觉得今天就先不讲人民币这一块了。但是我这边有一个PPT，大家如果需要的话。有兴趣的人，可以会后跟我们沟通。我们可以把这个提供给大家，谢谢各位！